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美联储7月议息会议点评：加息尾声，弱化前瞻性指引

2023-07-27 19:51:09 来源:富途牛牛

摘要

1、7月FOMC会议加息25BP基本符合预期，但是模糊化后续加息的前瞻性指引。本次在6月“跳过”一次加息后，重新加息25BP至5.25%-5.5%，基本符合市场预期，同时体现了对抗通胀的决心和加息节奏的放缓，但是对于后续是否加息表现出模糊化的前瞻性指引，为后续加息带来较大的不确定性，从而让市场对于后续加息仍存博弈空间。7月的FMOC利率决议和鲍威尔新闻发布会有三处显著的边际变化：一是本次利率决议和鲍威尔发言，对美国经济现状和前景表现出更加乐观的姿态，认为年内不会衰退；二是预期通胀粘性较强，尤其是核心通胀粘性较强，预计到2025年才能将通胀降至2%的目标水平；三是鲍威尔在“鹰”和“鸽”之间反复横跳，对于后续加息给出模糊化的前瞻性指引，重申年内不会降息。

(资料图片仅供参考)

2、我们认为美联储对美国经济过于乐观，四季度中后期下行迹象或更加明显，也将迎来加息真正的终结。美国服务业较强，反映强劲劳动力市场和超额储蓄释放带来的购买力仍然有支撑，但是超额储蓄不断消耗，且储蓄率缓慢回升，四季度消费和劳动力市场降温可能会比较明显。我们认为美国房地产市场的相对转暖大概率不能以“滚动衰退”代替“全面衰退”，当前房地产市场的同比好转一方面与基数效应有关，另一方面与疫后改善性住房和超额储蓄释放有关，其可持续性存疑。所以四季度中后期经济下行的迹象会更加明显，预计加息将会完全进入终结。9月份的议息会议仍需根据7月和8月的数据来定，我们认为大概率停止加息，但还存在一定的博弈空间。

3、2023年内降息可能性不大，最快可能要到2024年一季度末二季度初。主要原因在于：一是鲍威尔表态年内不降息；二是美国通胀有粘性，我们预计后续在高基数下仍有向上波动的风险，到2023年底CPI可能仍在3%左右，核心CPI在3.5%左右，实现2%的通胀目标仍是个漫长的过程；三是美国当前在服务业支撑下，经济和劳动力市场都表现一定韧性，短期内降息对冲的必要性不高；四是我们预计四季度中后期经济下行的态势会更加明显，降息可能在一两个季度后到来。

4、预计美债利率短期高位震荡，美股短期仍有韧性，人民币汇率维持双向波动。美联储加息进入尾声，同时叠加短期经济韧性和通胀企稳，美债收益率大概率高位震荡。短期内美国经济和劳动力市场表现较好，并且加息的抑制性力量进入尾声，美国股市短期仍有韧性，警惕四季度中后期经济下行冲击，但2024年初降息预期再起，科技成长仍有上行空间。美联储加息进入尾声，对于人民币有一定的提振作用，但是后续在国内经济弱复苏、出口下行和美中利差高位震荡等影响下，预计美元兑人民币未来一个季度仍将在7.0-7.3范围内维持双向波动，趋势性升值的窗口至少要到四季度中后期。

5、风险提示：美国经济下滑超预期；流动性风险事件；通胀粘性超预期。

正文

美联储发布7月份FOMC声明，加息25BP基本符合预期，但是美联储对于后续加息的表态更加模糊化，淡化前瞻性指引，在“鹰”、“鸽”之间反复横跳，预计加息已经进入尾声，9月份视数据而定，仍存一定博弈空间，四季度加息基本终结，降息最快要到2024年一季度末二季度初。预计美债利率短期高位震荡，美股短期仍有韧性，人民币汇率维持双向波动。

1. 加息25BP，基本符合市场预期，但是模糊化后续加息的前瞻性指引

美联储7月FOMC会议在6月“跳过”一次加息后，重新加息25BP至5.25%-5.5%，基本符合市场预期，同时体现了对抗通胀的决心和加息节奏的放缓，但是对于后续是否加息表现出模糊化的前瞻性指引，鲍威尔在“鹰”、“鸽”之间反复横跳的表态，为后续加息带来较大的不确定性。从7月FOMC会议的利率决议以及鲍威尔的发言中，可发现其相对于以往主要有三处显著的边际变化：

一是本次利率决议和鲍威尔发言，对美国经济现状和前景表现出更加乐观的姿态，认为年内不会衰退。在利率决议中，将自2022年10月以来历次的“温和的增长”（modest growth）表述改为“适当的增长”（moderate pace），其强度在边际上有所上升。此外，鲍威尔在新闻发布会中不断表示，经济活动以温和的速度扩张，劳动力市场依然非常紧张，就业增长依然强劲，当前的支出和GDP数据显示出强劲的增长，经济增长将在未来加强，美联储工作人员不再预测2023年会出现经济衰退。可看出，美联储对于美国经济表现出更乐观的姿态，我们认为这与6月份美国非制造业PMI上行3.6个百分点至53.9%，同时失业率下降0.1个百分点至3.6%等较好的经济数据表现相关。

二是预期通胀粘性较强，尤其是核心通胀粘性较强，预计到2025年才能将通胀降至2%的目标水平。鲍威尔认为美国的核心通胀依然相当高，需要将利率保持在较高的水平“一段时间”。虽然6月美国CPI超预期下行至3.0%（预期3.1%、前值4.0%），核心CPI超预期下行至4.8%（预期5.0%、前值5.3%），但是读数依旧相对较高，尤其是核心CPI处在很高的位置。6月份通胀读数的超预期下行一方面与加息抗通胀相关，房租、其他核心服务和核心商品的价格环比均回落或转负，另一方面也与2022年同期高基数相关，后续在低基数下可能会有反弹。所以通胀的粘性会比较强，尤其是核心通胀，鲍威尔表示通胀比预期更有韧性，长期通胀预期依然“根深蒂固”，到2025年才能将通胀压至2%的长期目标。

三是鲍威尔在“鹰”和“鸽”之间反复横跳，对于后续加息给出模糊化的前瞻性指引，重申年内不会降息。鲍威尔表示不希望提供前瞻性指导，一方面强调通胀的粘性和经济的韧性，提出如果数据显示有需要，可能会在9月份加息，没有做出每隔一次会议加息的决定，6月份CPI的放缓令人振奋，但是只是一个月的数据，随着时间经济增长更强劲可能会加剧通胀，或许政策回应，从而再次打开了9月份加息的窗口；但是另一方面，也在强调加息对房地产市场的影响，考虑累计政策收紧和滞后性，数据的整体性很重要，随着货币立场越来越具有限制性，面临的风险也在增加，完全有理由放慢加息速度等，从而对于后续加息又保持忌惮的态度。鲍威尔新闻发布会上在“鹰”和“鸽”之家反复横跳，资产价格面临较大波动，可看到其在弱化前瞻性指引，未来加息依旧根据数据而定。但是重申年内不会降息。

2. 预计通胀粘性下年内降息可能性不大，但是经济下行下加息或也进入尾声

2023年内降息可能性不大，最快可能要到2024年一季度末二季度初。主要原因有四方面：一是鲍威尔表态年内不降息，降息与否取决于对通胀回落至目标的信心程度，部分FOMC委员预计2024年降息；二是美国通胀有粘性，我们预计后续在高基数下仍有向上波动的风险，到2023年底CPI可能仍在3%左右，核心CPI在3.5%左右，距离2%的通胀目标仍有较大差距，实现通胀目标仍是个漫长的过程；三是美国当前在服务业支撑下，经济和劳动力市场都表现一定韧性，短期内降息对冲的必要性不高；四是我们预计四季度中后期经济下行的态势会更加明显，在1-2个季度的发酵后，可能进行响应的政策对冲，即是降息周期的到来，所以预计最快要到2024年一季度末二季度初。

我们认为美联储对美国经济过于乐观，四季度中后期下行迹象或更加明显，也将迎来加息真正的终结。美联储加息对经济影响具有滞后性，一般来说，其沿着“房地产-制造业-商品消费-服务消费”的链条演进，鲍威尔在新闻发布会上也表示较高的利率拖慢了房地产市场的增长速度，一些行业一直反映紧缩的影响，劳动力供需持续出现平衡的迹象越来越明显，加息的全部影响还没显现。美国制造业PMI已经连续8个月位于荣枯线以下，并且持续下行，企业订单和库存均在收缩。但是作为最后一环的服务业表现相对较好，6月份非制造业PMI不降反升，达到53.9%，反映强劲劳动力市场和超额储蓄释放带来的购买力仍然有支撑，但是超额储蓄不断消耗，且储蓄率后续仍会缓慢回升，四季度消费和劳动力市场降温可能会比较明显。目前美国房地产市场出现一定好转，6月份新屋销售同比增长了23.8%，成屋销售同比继续小幅回暖至-18.9%，房屋总销售同比增长3.4%，逆转前几月负增的势头，从而以“滚动衰退”代替“全面衰退”的声音出现，但是在我们看来，当前的同比转正一方面与基数效应有关（2022年6、7月同比低基数），另一方面与疫后改善性住房和超额储蓄释放有关，其可持续性存疑。所以，我们认为四季度中后期经济下行的迹象会更加明显，预计加息将会完全进入终结。9月份的议息会议仍需根据7月和8月的数据来定，我们认为通胀环比下行下，大概率停止加息，但鲍威尔表示不排除连续加息、视数据而定，因而还存在一定的博弈空间。

3. 预计美债利率短期高位震荡，美股短期仍有韧性，人民币汇率维持双向波动

美联储加息进入尾声，同时叠加短期经济韧性和通胀企稳，美债收益率大概率高位震荡。美联储加息进入尾声，9月份是否加息存在一定博弈空间，四季度大概率加息完全终结，短期之内在服务业和房地产转暖的支撑下，经济仍有一定韧性，实际收益率大概率企稳，同时通胀水平后续在基数的影响下，CPI围绕3%左右波动，也进入相对企稳期，美债收益率未来一个季度大概率维持高位震荡。四季度中后期经济下行明显时，同时加息完全停止，可能进入整体下行期。

美国股市短期仍有韧性，警惕四季度中后期经济下行冲击，但2024年初降息预期再起，科技成长仍有上行空间。短期内美国经济和劳动力市场表现较好，并且加息的抑制性力量进入尾声，股票市场仍有韧性。四季度中后期经济下行冲击下，可能对美股形成一定压制，但2024年初降息预期逐渐起来，对于科技成长的提振作用可能再现。

人民币汇率短期仍将维持双向波动。美联储加息进入尾声，对于人民币有一定的提振作用，但是后续在国内经济弱复苏、出口下行和美中利差高位震荡等影响下，预计美元兑人民币未来一个季度仍将在7.0-7.3范围内维持双向波动，趋势性升值的窗口至少要到四季度中后期。